家電行業(yè)碰上地產(chǎn)疑云，空調(diào)景氣將走向何方？

　　近期“斷貸事件”引發(fā)對(duì)地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的擔(dān)憂?；凇艾F(xiàn)金價(jià)值”和行業(yè)長期視角，我們認(rèn)為A 股對(duì)于空調(diào)類企業(yè)的預(yù)期或過度悲觀。海外經(jīng)驗(yàn)表明，在地產(chǎn)景氣持續(xù)下行的中長周期，“滲透率的提升”是穩(wěn)定空調(diào)景氣的重要節(jié)拍器。

　　短期地產(chǎn)因素的發(fā)酵確實(shí)會(huì)帶來不確定性；但同時(shí)炎熱的天氣和原材料成本的下降也構(gòu)成了階段性利好。擇機(jī)布局空調(diào)龍頭企業(yè)的中長線價(jià)值，是更為理性的選擇。

　　A 股市場(chǎng)對(duì)于空調(diào)行業(yè)的長期前景或過度悲觀。過去一周受地產(chǎn)斷貸事件影響，白色家電板塊漲跌幅-3.7%表現(xiàn)較弱?；仡欁?999 年以來，國內(nèi)地產(chǎn)竣工峰值是2014 年的10.7 億平米；如果以長周期視角，中國未來地產(chǎn)竣工量或維持在7-8 億平米(假設(shè)14 億人，80%住商品房，人均面積30 平米，50 年折舊；此處測(cè)算不代表任何官方意見。對(duì)于地產(chǎn)景氣的判斷，以中信證券地產(chǎn)研究組的觀點(diǎn)為準(zhǔn))，即較峰值下滑20%-30%。比較研究可以發(fā)現(xiàn)，日本國內(nèi)的新房開工面積在過往二十年間下降了35%，但其本土空調(diào)銷量卻較二十年前增長了32%，其背后原因是滲透率的持續(xù)提高。因此，對(duì)于中國空調(diào)內(nèi)銷的長期前景，滲透率的提升仍將是重要的節(jié)拍穩(wěn)定器。

　　空調(diào)內(nèi)銷的周期與景氣研判。1. 長周期基于人口和家庭戶數(shù)的視角，預(yù)計(jì)中國家用空調(diào)的穩(wěn)態(tài)銷量水平將超過1 億臺(tái)/年(詳細(xì)測(cè)算見外發(fā)報(bào)告《格力電器(000651.SZ)投資價(jià)值分析報(bào)告—探究渠道改革的α》，202-7-4)，而近些年中國空調(diào)內(nèi)銷量在8-9 千萬臺(tái)波動(dòng)。并且，隨著空調(diào)渠道零售化變革的完成以及需求端更新?lián)Q代比例的提升，空調(diào)價(jià)格有望伴隨能效提高和結(jié)構(gòu)優(yōu)化(家用小多聯(lián)等)持續(xù)上行。2. 中短周期，地產(chǎn)下行會(huì)帶來需求的不確定性，但滲透率的提升和更新?lián)Q代比例的提高將有所對(duì)沖負(fù)面影響，我們測(cè)算空調(diào)內(nèi)銷2021-2025 年CAGR 有望維持低個(gè)位數(shù)增長(2-3%+)。

　　炎夏疊加成本下降：“消費(fèi)需求”與“盈利修復(fù)”有望迎來共振。近日國內(nèi)極端高溫天氣爆發(fā)。根據(jù)中國氣象局，我國自6 月以來(截至7 月13 日)有71 個(gè)國家氣象站日最高氣溫突破歷史極值，多地體感溫度超過40，高溫刺激下，空調(diào)消費(fèi)需求得到顯著提振。過去三周(6 月20 日至7 月10 日，奧維云網(wǎng)口徑)空調(diào)線上銷售高增，分別同比+81.6%/80.2%/14.9%。此外，Q2 以來(截至7 月15 日收盤)空調(diào)的主要原材料鋁、銅和冷軋板卷的現(xiàn)貨價(jià)格分別下降了33.4%/31.7%/23.5%，成本端壓力的釋放有望加速空調(diào)企業(yè)盈利修復(fù)。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素：1. A 股波動(dòng)超預(yù)期；2. 國內(nèi)外家電需求的不確定性；3. 大宗商品價(jià)格波動(dòng)超預(yù)期；4. 匯率波動(dòng)超預(yù)期。

　　投資策略：關(guān)注中長期布局機(jī)會(huì)。就“現(xiàn)金價(jià)值”而言，部分企業(yè)的“凈現(xiàn)金/市值”

　　這一指標(biāo)已接近50%；“地產(chǎn)疑云”引發(fā)的下跌，為布局空調(diào)龍頭企業(yè)的中長期價(jià)值提供了機(jī)會(huì)。建議關(guān)注：1. 產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)地位顯著的“價(jià)值”標(biāo)的：格力電器、海爾智家；2. 兼具“價(jià)值”與“賽道”雙重邏輯，有望逐步體現(xiàn)新興產(chǎn)業(yè)估值溢價(jià)的：海信家電、美的集團(tuán)等。